Gisteren gebeurde er iets heel vreemds. Het lukte Duitsland niet bij een veiling van 6 miljard euro aan tienjarige staatsobligaties voldoende kopers te trekken. Een kleine 40 procent van de 6 miljard aan obligaties bleef vandaag onverkocht. Wat is er aan de hand?

Voor mensen die begrotingsdiscipline niet zo belangrijk vinden is dit gegeven natuurlijk gefundenes Fressen. Duitsland heeft immers meer begrotingsdiscipline dan andere landen maar zie de markten slaan hier ook toe. Zij wijzen er bijvoorbeeld ook op dat het Verenigd Koninkrijk met zijn hoge tekorten nu dezelfde rente op obligaties betaalt als het zuinige Duitsland. Dat is vreemd.

Laten we eens onderzoeken hoe het zit. In de eerste plaats is het Verenigd Koninkrijk natuurlijk geen lid van de eurozone. Men zou dus kunnen veronderstellen dat het negatieve marktsentiment zich vooral richt op de eurozone en dat London met zijn hoge tekorten gewoon geluk heeft dat alle aandacht gericht is op het eurogebied. Dat zou kunnen.

Nu Duitsland. Er zijn een aantal geruststellende opmerkingen te maken. Berlijn beleefde gisteren een van de slechtste Duitse obligatieverkopen sinds de invoering van de euro. Nu komt het vaker voor dat niet alle obligaties die een land aanbiedt, worden verkocht. Duitsland bleef in 2011 gemiddeld met 18 procent van zijn tienjarige obligaties zitten. Dit percentage is nu twee keer zo hoog hetgeen betekent dat investeerders niet veel belangstelling hebben voor Duitse obligaties.

Hoe kunnen we dat verklaren? In de eerste plaats kan men wijzen op de lage rente van 2 procent voor Duitse obligaties. Die rente is lager dan de inflatie van 2,5 % en komt dus neer op een negatief rendement. Daar zijn investeerders niet dol op. Die 2 procent is ook zo laag omdat beleggers meer vertrouwen hebben in Duitse obligaties dan in die van de Zuidelijke lidstaten. De Duitse obligatie-rente is door de ellende in Zuid-Europa alleen maar gedaald. Kennelijk is er nu een bodem in de markt gevonden. Zodra rendement negatief wordt neemt animo af. Een plausibele verklaring. Daar komt nog bij dat Duitsland over genoeg andere kanalen beschikt om voldoende geld te lenen aangezien het een degelijke reputatie heeft.

Laten we ook niet vergeten Duitsland nog nooit eerder in zijn 62 jarige geschiedenis heeft geprobeerd om tienjarige leningen te verkopen tegen slechts 2 %. Die 2 % is ongeveer een derde van wat traditioneel als de norm beschouwd wordt. De voormalige Bundesbank president Helmut Schlesinger eindigde zijn dertigjarige carrière met de opmerking dat obligaties “Sechs-Appeal”, dat wil zeggen 6 %, dienen te bezitten.

Een andere verklaring is dat de markten niet meer geloven in de eurozone. Zij geloven gewoon niet dat het noodfonds snel zal worden verhoogd of eurobonds snel worden geïntroduceerd. En zij geloven ook niet dat extra steun zal leiden tot snelle hervormingen in de Zuidelijke lidstaten vanwege het moral hazard probleem. Extra geld voor de Zuidelijke lidstaten vermindert immers de prikkel om te hervormen. Welnu, als de markten de euro hebben opgegeven kunnen zij zich ook richten op het monetaire epicentrum van de macht: Duitsland.

Het is denkbaar dat de markten denken dat Duitsland uiteindelijk onder de druk zal bezwijken en dat het of de ECB sluizen open zal zetten of het noodfonds gaat verhogen of de verliezen op sovereign debt bij Duitse banken (maar hoeveel zit er nog bij Duitse banken?) zal moeten gaan compenseren (bailout). Beide opties verzwakken de schuldenpositie van Berlijn. Dat zou kunnen.

Het lijkt erop dat Merkel erop blijft gokken dat gedoseerde ECB interventies van de ECB en het niet verhogen van het noodfonds de enige methode is om de Zuidelijke lidstaten te dwingen tot hervormingen. Probleem is natuurlijk hoe de markten zullen gaan reageren. Markten zitten vol angst en zij hebben geen boodschap aan democratie, zij stemmen net als burgers met hun benen.

Merkels strategie kan dus worden gedwarsboomd door bloednerveuze markten die steeds hogere rentes vragen voor obligaties ook in landen die hun zaakjes op orde hebben. Dat zou kunnen. Als dat gebeurt wordt de druk op de Duitse corridors of power gigantisch om toch Eurobonds of een hoger noodfonds te aanvaarden. Voor Duitsland, althans voor de elite,  is het Europese project nog steeds heilig. Zij willen niet de geschiedenis ingaan als de initiatoren van de sloop van de droom van Monnet. Om die reden zou men kunnen denken dat Duitsland uiteindelijk omgaat.

Daar staat tegenover dat coalitiepartner FDP steeds meer dwars ligt en ook politici in de eigen partij van Merkel. En Otto Normalverbraucher heeft al helemaal geen boodschap meer aan Jean Monnet.

Hoe het gaat lopen weet ik niet maar een ding staat als een paal boven water. De bloedstollende marktkrachten, wat men daar verder ook over vindt, zullen net als in het interbellum een discussie doen oplaaien over het kapitalisme. Hopelijk houdt men dan wel in het oog dat speculanten geen kans hebben als overheden hun zaakjes op orde hebben. Overheden moeten op hun centjes passen en markten behoeven marktmeesters die erop toezien dat alles fair en transparant verloopt. En zonder moraal gaat het niet. De rest is poëzie.